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10月25日下午外汇管理局发布了允许WOFE结汇从事境内股权投资的利好，紧接着，发改委、央行、财政部、银保监会、证监会、外管局六部委联合发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》（以下简称“《资管新规两类基金细则》”），作为《资管新规》第二条中明确的“创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定”的补充。这个文件预计将给近一段时间的行业造成非常大的影响，因此今天本文将对
2019年10月25日下午外汇管理局发布了允许WOFE结汇从事境内股权投资的利好，紧接着，发改委、央行、财政部、银保监会、证监会、外管局六部委联合发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》（以下简称“《资管新规两类基金细则》”），作为《资管新规》第二条中明确的“创业投资基金、政府出资产业投资基金的相关规定另行制定”的补充。这个文件预计将给近一段时间的行业造成非常大的影响，因此，今天请跟随笔者一起来看下吧~
创业投资基金和政府出资产业投资基金（以下简称两类基金）是实现技术、资本、人才、管理等创新要素与实体经济有效结合的投融资方式，是推动经济高质量发展的重要资本力量，对于保持补短板力度，持续激发民间投资活力意义重大。
解读：这个定性评价可以看出来还是相当高的，这也道出了为什么这两类基金能够独获青睐。
创业投资基金，是指向处于创建或重建过程中的未上市成长性创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后，主要通过股权转让获取资本增值收益的股权投资基金。
政府出资产业投资基金，是指包含政府出资，主要投资于非公开交易企业股权的股权投资基金和创业投资基金。
解读：目前对这两类基金的定义，前者在《创业投资企业管理暂行办法》和基金业协会的产品备案说明当中分别进行了定义，而后又在创投税收优惠政策当中进一步进行了明确。本次《资管新规两类基金细则》对创投基金的定义基本上沿用的发改委《创投管理办法》中的相关定义。后者的定义主要体现在《政府出资产业投资基金管理暂行办法》当中，本次也基本沿用了原办法中的定义。
虽然定义的内容没有发生明显变化，但资管新规的影响力是显著高于此前的《办法》的，能够在高层文件中体现出对基金的定义，是非常不容易的。
虽然符合两类基金的定义，但要达到享受国家特别扶持的政策，就要达到国家拟定的特定的标准。在《资管新规两类基金细则》的第一条和第二条分别对此予以了明确：
（一）符合《创业投资企业管理暂行办法》（发展改革委2005年第39号令）或者《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会2014年第105号令）关于创业投资基金的有关规定，并按要求完成备案；
解读：与创投税收政策基本一致，按照《创投办法》备案的创投企业，或按照《私募办法》备案的创投基金，都属于《资管新规两类基金细则》定义的创投基金。不过，似乎仍然没有解决在基金业协会误登记为“股权投资基金”的产品后续应该如何处理的问题。
解读：比较宽泛性的要求，具体可以结合发改委出台的宏观经济产业政策进行比照，绝大多数创投基金应该都符合要求。
（三）基金投资范围限于未上市企业，但所投资企业上市后基金所持股份的未转让及其配售部分除外；
解读：限定了创投的投资范围，和对创投的定义是基本吻合的。但似乎并没有明确其中是否有比例限制，譬如，如基金存在少量投资（比如不超过10%）从事了证券投资或者其他类型的投资，是否影响到对此处的要求。笔者认为慎重起见，最好全部投资于非上市企业。特别需要提醒的是，参与非公开发行应不算是投资于非上市企业。
解读：此处的基金运作不涉及债权融资，应当指的是基金本身通过举债的方式来进行投资，常见于一些并购基金借并购贷款的操作。从创投定义上来讲，如果进行杠杆运作，会有很大的风险外溢可能，因此不能被认为是经典创投。本次限制创投进行杠杆运作算是第一次在政策上体现出倾向性。后半句，依法发行债券提高投资能力，应当指的是早期一些公司制的创投企业，可能存在发行公司债券的行为，合理合法提高投资能力，不会受到限制。但其实合伙型的创投基金，很少会涉及到发行债券的问题。
（五）基金存续期限不短于7年；对基金份额不得进行结构化安排，但政府出资设立的创业投资引导基金作为优先级的除外；
解读：首先体现出鼓励长期投资的特点，要求基金的存续期限必须要不短于7年，和早期的创投大多采用5+2的基金期限可能有一定关系。而不允许结构化设计主要也还是担心杠杆运作的问题，但同样给风险偏好较低的政府出资给予了一定的豁免，政府担任优先级的创投不受结构化的影响。
（六）基金名称体现“创业投资”字样或基金合同和基金招募说明书中体现“创业投资”策略。
解读：这一点充分体现出了操作上的细节，发改委备案创投企业的时候曾经要求企业名称中必须体现“创业投资”，但现在开放到只要基金合同和招募说明书能够体现创业投资策略即可。
不过，过往没注意体现，临时修改基金合同或招募说明有没有效果，可能还得等实操时去验证了。
（一）中央、省级或计划单列市人民政府（含所属部门、直属机构）批复设立，且批复文件或其他文件中明确了政府出资的；政府认缴出资比例不低于基金总规模的10%，其中，党中央、国务院批准设立的，政府认缴出资比例不低于基金总规模的5%；
解读：第一条要求，对政府出资的行政层级提出了要求，必须是中央、省和计划单列市，普通的市、县政府出资不在此列。同时对政府出资的比例也提出了要求，一般不低于基金规模的10%，国家级的，不低于5%、
（二）符合《政府出资产业投资基金管理暂行办法》（发改财金规〔2016〕2800号）和《政府投资基金暂行管理办法》（财预〔2015〕210号）有关规定；
解读：同样，政府出资的基金，目前适用发改委的2800号文和财政部的210号文，不过这两个文一般理解为是并行的，也就是要同时符合这两个文件的要求，具体要求不展开说明。
解读：本条在实操过程中感觉会遇到一些困惑，如何认定“地方政府隐性债务”，财政部门和其他部门如何入手，谁来进行评价，都会是实操中的小麻烦，具体看实操当中如何界定和处理。
一、《指导意见》出台前,金融机构已与符合本通知规定要求的两类基金签订的认缴协议继续有效。
解读：资管新规，也就是《指导意见》对于各类金融机构开展资产管理业务有非常多的原则性的规定，在开展资管业务的过程中就会涉及到投资了两类基金，和两类基金签署认缴协议（投资协议）的情况。因为可能部分产品结构设计涉及到对资管新规原则的违反，故这些行为的效力，金融机构一直吃不准。本次也算是对市场而言有个定心丸。仍然采用了新老划断的原则，《资管新规》发布之前签署的协议，仍然继续有效。
二、对于《指导意见》出台前已签订认缴协议且符合本通知规定要求的两类基金，过渡期内，金融机构可以发行老产品出资，但应当控制在存量产品整体规模内，并有序压缩递减，防止过渡期结束时出现断崖效应；过渡期结束仍未到期的，经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理。除党中央、国务院另有规定外，《指导意见》出台后新签订认缴协议的两类基金，涉及金融机构发行资产管理产品出资的，应严格按照《指导意见》有关规定执行。
解读：目前金融机构层面投资两类基金的主要压力可能在于《资管新规》所规定的新产品的要求比较复杂，限制也比较多。同时，过往和两类基金签署的认缴协议也大多基于老产品的产品设计，因此本次在放宽环节所采用的直接手段，就是允许金融机构发行老产品（限制较少）来对两类基金进行支持。但要受到几个条件的约束：1.必须在过渡期内发行老产品；2.有序压缩老产品的规模，逐年递减，防止过渡期后断崖下跌；3.过渡期后如果老产品没到期（按说就要按新产品进行整改了），给了一个“到时候再说一事一议吧”的口子。
三、过渡期内，对于投资方向限定于符合本通知规定要求的两类基金的资产管理产品，其管理机构应当加强投资者适当性管理,在向投资者充分披露并提示产品投资性质和投资风险的前提下，可以将该产品整体视为合格投资者，不合并计算该产品的投资者人数。对金融机构未充分履行告知义务的，金融监管部门依法依规从严从重处罚。
解读：本条针对的对象，是按照《资管新规两类基金细则》第四条的规定发行资管产品投资两类基金的金融机构（管理机构）。
对管理机构所提出的要求是：“加强投资者适当性管理”，充分披露并提示产品的投资性质和投资风险（是投资于两类基金的，是投资于股权的，是长期的，是可能本都亏没的诸如此类）。
在满足这一条件下，可以将该产品整体视为合格投资者，不合并计算投资者人数。这是针对资管产品投资私募基金，尤其是合伙型和公司型私募基金时容易遇上人数障碍的情况。
同时也告知这些管理机构，如果没有在适当性义务上充分保护投资者，将来秋后算账的时候会从重处罚。
四、符合本通知规定要求的两类基金接受资产管理产品及其他私募投资基金投资时，该两类基金不视为一层资产管理产品。
解读：本条是笔者听闻的，对多层嵌套限制的豁免，如今正式落地。这句话（可能）要从两个层面去解读：1.过往金融机构发行的资管产品，投资于两类基金时，容易遇到的多层嵌套限制被解决，两类基金不再被视为一层资管产品，可以投资；2.其他私募投资基金投资于两类基金，实际上就相当于母基金吧，过往是否算嵌套，说明清楚。如今有所明确，可以投资于两类基金，不算嵌套。
2.两类基金的定义是否能够涵盖以这两类基金为主要投资标的的母基金，也就是说，资管产品投资这种类型的母基金，是否可以看做是投资两类基金来看待，从而不受多层嵌套的限制（只有这个前提下，母基金才能募集资管产品的钱，并投资于各类子基金而不受多层嵌套限制）。
五、各部门按照职责分工，对符合本通知规定要求的两类基金和金融机构执行本通知的情况加强监管，强化监管协调。两类基金应在接受金融机构发行老产品出资后15个工作日内，将金融机构出资及证明该基金符合本通知规定要求的相关材料报发展改革委，发展改革委及时将相关材料与财政部、人民银行、银保监会、证监会、外汇局共享。发展改革、财政、证监部门对两类基金日常监管中发现金融机构发行老产品违规投资于不符合本通知规定要求的两类基金的，应及时通知金融管理部门。金融管理部门按照有关法律法规、规章和《指导意见》规定，采取适当监管措施或视情节对金融机构作出行政处罚。
1.明确了对特殊政策进行监管的机构是发改委，如果两类基金接受了金融机构发行老产品进行出资，应该在15个工作日内将相关材料报送发改委。
3.明确了主管业务部门发改委、财政部和证监会如发现有违规情况的话，有权通知相应资管产品的金融管理部门实施相应的处罚。
资管新规两类基金细则》发布于北京深秋，整个行业颇有些肃杀的意味。银行资金为代表的金融机构的资管产品资金出现断流，被认为是目前私募股权投资市场募投双降最重要的原因之一。本次《细则》允许金融机构发行老产品来继续投资两类基金，相信能够在一定程度上缓解目前行业资金面非常紧张的压力，俗话说叫“终于放水了”……这是短期内能够达到的好效果。
不过，笔者认为，这个文件更重要的在于，明确了两类基金在国民经济中的地位，明确了两类基金的定义，并通过对可以享政策的两类基金所提出的要求，传达出国家鼓励早期投资、鼓励长期投资、鼓励符合产业政策的投资的信号，相信这种文件精神会在此后的文件当中进一步看到。
此外，如笔者所言，《资管新规两类基金》目前缺乏对母基金行业的定性和倾向性态度，是笔者本人比较关注的。也期待《细则》的妥善执行，给2020年冬去春来打下坚实的基础。
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